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Episode #6: Der Ausblick mit Reinhard Panse

22.5.2021

Polis

  • Mit hoher Verschuldung mussten Staaten in der Vergangenheit schon häufiger kämpfen, vor allem nach den Weltkriegen im 20. Jahrhundert. Anders als in der Vergangenheit stehen aber die Rahmenparameter (Demografie, abnehmende Produktivität, hohe private Verschuldung, etc.)  einer Entschuldung überein höheres Steueraufkommen entgegen, trotz großer geldpolitischer Unterstützung.
  • Rentenanlagen werden im nächsten Jahrzehnt ihrem Mythos als im Vergleich zu Aktien sichere Anlageart nicht gerecht werden können. Durch das Ende des jahrzehntelangen Zinssenkungszyklus werden Rentenanlagen zukünftig wieder normalisierte Performancemuster aufweisen.
  • Anleger werden in andere Anlageformenwechseln. Das ist folgerichtig, denn die aktuelle Ausrichtung der Altersvorsorge vor allem in Deutschland weist zwei gravierende Mängel auf. Sie ist auf Rentenanlagen der Eurozone konzentriert. Zusätzlich werden Anlageentscheidungen basierend auf dem 1-Jahresrisiko getroffen. Eine völlig irrelevante Steuerungsgröße bei einem jahrzehntelangen Anlagehorizont.

Entwicklung

  • Die Ausgaben älterer Menschen für Konsumgüter werden mit zunehmender Lebensdauer durch jene für Gesundheitsleistungen mehr als überkompensiert. Den – auf die Lebensspanne bezogen höchsten Gesamtausgaben – steht aber kein Verdienst mehr gegenüber. Vielmehr werden enorme schuldenfinanzierte staatliche Sozialausgaben benötigt, die letztendlich inflationär wirken.
  • Allein demografische Probleme, hohe Verschuldung und laxe Geldpolitik lösen nicht zwingend hohe Preissteigerungen aus. Erst wenn sich in der Gesellschaft eine Inflationsmentalität etabliert, zieht das Preisniveau tatsächlich an. Wie in den 1960er Jahren könnte auch heute das Zusammenspiel aus großen staatlichen Ausgabepaketen (Soziales, Klima, Infrastruktur, etc.) und eine einsetzende Lohn-Preis-Spirale am Arbeitsmarkt die Inflationsraten tatsächlich anziehen lassen. Einen deflationären Schock, wie durch die zunehmende Globalisierung nach der     Öffnung Chinas, des Ostblocks und der Schwellenländer, wird es für den     Arbeitsmarkt nicht geben.
  • Vielmehr wird die abnehmende Globalisierung inflationäre Tendenzen befeuern. Dies manifestiert sich bereits in der Realwirtschaft. So haben aktuell 45% der deutschen Unternehmen Probleme beim Einkauf von Vorprodukten (höchster Wert seit 1991).
  • Auch zunehmender technischer Fortschritt wirkt eher inflationär. Zwar gibt es durch Substitutionseffekte deflationäre Auswirkungen. Aber mehr und mehr Arbeitsplätze im Dienstleistungsbereich werden durch Technik ersetzt, in einem Sektor, der im Vorfeld der Motor der Arbeitsplatzschaffung war. Staatliche     Mehrausgaben für mehr Rentner und mehr Beschäftigungslose ziehen steigende Inflationsraten nach sich.
  • Verstärkt wirken hier die Bemühungen der Unternehmen die komplizierten, globalen Produktionsketten, motiviert durch einen Autarkiegedanken, regionaler und damit robuster zu gestalten. Die Slowbalisierung wird durch ein zunehmendes geopolitisches Kräftemessen der Pole USA, Europa, China und Russland noch angeheizt. Im Ergebnis sind diese Tendenzen auch als inflationsfördernd einzustufen.

Investments

  • Das Pendant zur Staatsverschuldung, festverzinsliche Anlagen aller Art, werden in der kommenden Dekade keinen Werterhalt liefern können. Zehnjährige Staatsanleihen in den USA oder Deutschland werden reale Verluste im mittleren einstelligen Prozentbereich p.a. erleiden.  
  • Der Goldpreis wird durch die begrenzten Anlagevolumina profitieren, sobald Anleger vermehrt von Anleihen in das Edelmetall umschichten, um das eigene Vermögen vor einem realen Wertverfall zu schützen.
  • Bei Wohnimmobilien ist eine ähnliche Entwicklung zu erwarten. Die Immobilienpreise sind in den letzten Jahren zwar gestiegen, haben das mögliche Preissteigerungspotential aus sinkenden Zinsen, gestiegenen Löhnen und Mieten aber nicht vollends eskomptiert. Das größte Risiko für Immobilienpreise sind schnell und stark steigende Zinsen. Das ist aber als gering einzustufen, da ein niedriges Zinsniveau (geld-)politisch gewollt und notwendig ist. Zusätzlich sollte die begrenzte Kapitalaufnahmekapazität des Wohnimmobilienmarktes, ähnlich dem Goldpreis, stützend wirken.
  • Der globale Aktienmarkt ist mit einem Kurs-Cashflow-Verhältnis von 11-12 nicht besonders hoch bewertet. Ausgenommen sind hier US-Aktien, die mit einem Kurs-Cashflow-Verhältnis von 35 sehr teuer sind. Letztere profitierten durch den hohen Anteil an (Tech-)Wachstumstiteln von den starken Zinsrückgängen der vergangenen Jahre und dem damit korrespondierendem hohen Gegenwartswert zukünftiger Gewinne.
  • Technologieaktien können aber vergangene Wachstumszahlen nicht mehr wiederholen (Wachstum des Marktanteils von teilweise 25% auf 90%) und geraten zunehmend von diversen Aufsichtsbehörden unter Druck.
  • Im Rest der Welt weisen Aktien normale Bewertungen auf. Dort sind nicht die Technologieentwickler, sondern vielmehr die Technologieanwender beheimatet, die die neuen Technologien nun zunehmend gewinnbringend in die Unternehmensabläufe integrieren.
  • Zunehmende Ausgaben für Gesundheit sollten Gesundheitsaktien beflügeln, die historisch komparativ geringe Schwankungen bei höheren Wachstumsraten aufwiesen und aktuell neutral bewertet sind. Das Risiko staatlich verordneter Preissenkungen sollte durch die negative Auswirkung solcher Restriktionen auf zukünftige Forschungsanstrengungen gering sein.
  • Private Equity als Sonderform von Aktien hat durch die Illiquidität einen eingebauten „Veräußerungsschutz“. Anleger können sich nicht in Krisenzeiten ohne weiteres von den Investments trennen und vermeiden somit Verkäufe zu Unzeiten, wie es bei Aktienanlegern häufig zu beobachten ist. Dadurch werden den Managern die notwendigen Freiräume geschaffen, um ohne Zeitdruck die erworbenen Unternehmen kontinuierlich zu verbessern und für die Anleger Mehrwert zu erzielen. Private Equity wird damit auch zukünftig eine attraktive Anlageklasse bleiben.
  • Kryptowährungen sind sowohl ökonomisch als auch ökologisch sinnfrei. Mit einem jährlichen Stromverbrauch Schwedens werden 3,5 Transaktionen pro Sekunde ermöglicht. Bei vernachlässigbarem Energieverbrauch schaffen Kreditkarten dagegen zigtausende Umsätze. Die Wertaufbewahrungsfunktion wird durch die Inflationierung der mittlerweile unzähligen Kryptowährungen nicht erfüllt. Das Verhalten von Elon Musk erinnert stark an die Versuche der Brüder Hunt, die ab Ende der 1970er Jahre den Silbermarkt beherrschen wollten, am Ende aber eine große Pleite hinlegten. Ein ähnliches Ergebnis ist für Kryptowährungen zu erwarten.

Plateau

  • Das Inflationsrisiko bleibt sehr hoch. Es resultiert aus der durch die Coronapandemie nochmals erhöhten Staatsverschuldung, der sinkenden Anzahl an Werktätigen, einer deformierten Demographie, Lohnsteigerungen, abnehmender Globalisierung und niedrigem Zinsniveau bei steigender Abhängigkeit der Zentralbanken.
  • Schwankungsarme Anlageformen wie festverzinsliche Investments sind zu meiden und Substanzwerte wie Aktien, Private Equity, (Wohn-)Immobilien und Gold zu suchen.
  • Aktien verloren historisch dann in einem inflationären Umfeld, wenn die Inflation aktiv bekämpft wurde. Ansonsten sollten Unternehmen in einem Inflationsumfeld ihre Gewinne ausweiten können und damit Anleger besser durch eine Periode der Kaufkraftentwertung führen als Rentenanlagen.
  • In der Vergangenheit waren Rentabilitätserwägungen von Staatsausgaben von sekundärer Bedeutung. Folglich haben mehr Staatsausgaben im Ergebnis die     Verschuldung erhöht und damit die Inflation angeheizt (bspw. Deutsche Wiedervereinigung). Falls die Politik die vorhandenen finanziellen Spielräume sinnvoll und rentabel nutzt und am Ende die Schulden durch daraus generierte „Mehrsteuern“ zurückgezahlt werden sollten, könnten die Staaten mit niedrigen Zinsen aus der Verschuldungsproblematik herauswachsen. Sollte dies eintreten, müsste der Ausblick auf die Kapitalmärkte revidiert werden.
Episode #6: Der Ausblick mit Reinhard Panse

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Episode #6: Der Ausblick mit Reinhard Panse

22.5.2021

Reinhard Panse

Im Gespräch mit Christian Neuhaus legt Reinhard Panse regelmäßig seine ganzheitliche Analyse der Kapitalmärkte dar.

Polis

  • Mit hoher Verschuldung mussten Staaten in der Vergangenheit schon häufiger kämpfen, vor allem nach den Weltkriegen im 20. Jahrhundert. Anders als in der Vergangenheit stehen aber die Rahmenparameter (Demografie, abnehmende Produktivität, hohe private Verschuldung, etc.)  einer Entschuldung überein höheres Steueraufkommen entgegen, trotz großer geldpolitischer Unterstützung.
  • Rentenanlagen werden im nächsten Jahrzehnt ihrem Mythos als im Vergleich zu Aktien sichere Anlageart nicht gerecht werden können. Durch das Ende des jahrzehntelangen Zinssenkungszyklus werden Rentenanlagen zukünftig wieder normalisierte Performancemuster aufweisen.
  • Anleger werden in andere Anlageformenwechseln. Das ist folgerichtig, denn die aktuelle Ausrichtung der Altersvorsorge vor allem in Deutschland weist zwei gravierende Mängel auf. Sie ist auf Rentenanlagen der Eurozone konzentriert. Zusätzlich werden Anlageentscheidungen basierend auf dem 1-Jahresrisiko getroffen. Eine völlig irrelevante Steuerungsgröße bei einem jahrzehntelangen Anlagehorizont.

Entwicklung

  • Die Ausgaben älterer Menschen für Konsumgüter werden mit zunehmender Lebensdauer durch jene für Gesundheitsleistungen mehr als überkompensiert. Den – auf die Lebensspanne bezogen höchsten Gesamtausgaben – steht aber kein Verdienst mehr gegenüber. Vielmehr werden enorme schuldenfinanzierte staatliche Sozialausgaben benötigt, die letztendlich inflationär wirken.
  • Allein demografische Probleme, hohe Verschuldung und laxe Geldpolitik lösen nicht zwingend hohe Preissteigerungen aus. Erst wenn sich in der Gesellschaft eine Inflationsmentalität etabliert, zieht das Preisniveau tatsächlich an. Wie in den 1960er Jahren könnte auch heute das Zusammenspiel aus großen staatlichen Ausgabepaketen (Soziales, Klima, Infrastruktur, etc.) und eine einsetzende Lohn-Preis-Spirale am Arbeitsmarkt die Inflationsraten tatsächlich anziehen lassen. Einen deflationären Schock, wie durch die zunehmende Globalisierung nach der     Öffnung Chinas, des Ostblocks und der Schwellenländer, wird es für den     Arbeitsmarkt nicht geben.
  • Vielmehr wird die abnehmende Globalisierung inflationäre Tendenzen befeuern. Dies manifestiert sich bereits in der Realwirtschaft. So haben aktuell 45% der deutschen Unternehmen Probleme beim Einkauf von Vorprodukten (höchster Wert seit 1991).
  • Auch zunehmender technischer Fortschritt wirkt eher inflationär. Zwar gibt es durch Substitutionseffekte deflationäre Auswirkungen. Aber mehr und mehr Arbeitsplätze im Dienstleistungsbereich werden durch Technik ersetzt, in einem Sektor, der im Vorfeld der Motor der Arbeitsplatzschaffung war. Staatliche     Mehrausgaben für mehr Rentner und mehr Beschäftigungslose ziehen steigende Inflationsraten nach sich.
  • Verstärkt wirken hier die Bemühungen der Unternehmen die komplizierten, globalen Produktionsketten, motiviert durch einen Autarkiegedanken, regionaler und damit robuster zu gestalten. Die Slowbalisierung wird durch ein zunehmendes geopolitisches Kräftemessen der Pole USA, Europa, China und Russland noch angeheizt. Im Ergebnis sind diese Tendenzen auch als inflationsfördernd einzustufen.

Investments

  • Das Pendant zur Staatsverschuldung, festverzinsliche Anlagen aller Art, werden in der kommenden Dekade keinen Werterhalt liefern können. Zehnjährige Staatsanleihen in den USA oder Deutschland werden reale Verluste im mittleren einstelligen Prozentbereich p.a. erleiden.  
  • Der Goldpreis wird durch die begrenzten Anlagevolumina profitieren, sobald Anleger vermehrt von Anleihen in das Edelmetall umschichten, um das eigene Vermögen vor einem realen Wertverfall zu schützen.
  • Bei Wohnimmobilien ist eine ähnliche Entwicklung zu erwarten. Die Immobilienpreise sind in den letzten Jahren zwar gestiegen, haben das mögliche Preissteigerungspotential aus sinkenden Zinsen, gestiegenen Löhnen und Mieten aber nicht vollends eskomptiert. Das größte Risiko für Immobilienpreise sind schnell und stark steigende Zinsen. Das ist aber als gering einzustufen, da ein niedriges Zinsniveau (geld-)politisch gewollt und notwendig ist. Zusätzlich sollte die begrenzte Kapitalaufnahmekapazität des Wohnimmobilienmarktes, ähnlich dem Goldpreis, stützend wirken.
  • Der globale Aktienmarkt ist mit einem Kurs-Cashflow-Verhältnis von 11-12 nicht besonders hoch bewertet. Ausgenommen sind hier US-Aktien, die mit einem Kurs-Cashflow-Verhältnis von 35 sehr teuer sind. Letztere profitierten durch den hohen Anteil an (Tech-)Wachstumstiteln von den starken Zinsrückgängen der vergangenen Jahre und dem damit korrespondierendem hohen Gegenwartswert zukünftiger Gewinne.
  • Technologieaktien können aber vergangene Wachstumszahlen nicht mehr wiederholen (Wachstum des Marktanteils von teilweise 25% auf 90%) und geraten zunehmend von diversen Aufsichtsbehörden unter Druck.
  • Im Rest der Welt weisen Aktien normale Bewertungen auf. Dort sind nicht die Technologieentwickler, sondern vielmehr die Technologieanwender beheimatet, die die neuen Technologien nun zunehmend gewinnbringend in die Unternehmensabläufe integrieren.
  • Zunehmende Ausgaben für Gesundheit sollten Gesundheitsaktien beflügeln, die historisch komparativ geringe Schwankungen bei höheren Wachstumsraten aufwiesen und aktuell neutral bewertet sind. Das Risiko staatlich verordneter Preissenkungen sollte durch die negative Auswirkung solcher Restriktionen auf zukünftige Forschungsanstrengungen gering sein.
  • Private Equity als Sonderform von Aktien hat durch die Illiquidität einen eingebauten „Veräußerungsschutz“. Anleger können sich nicht in Krisenzeiten ohne weiteres von den Investments trennen und vermeiden somit Verkäufe zu Unzeiten, wie es bei Aktienanlegern häufig zu beobachten ist. Dadurch werden den Managern die notwendigen Freiräume geschaffen, um ohne Zeitdruck die erworbenen Unternehmen kontinuierlich zu verbessern und für die Anleger Mehrwert zu erzielen. Private Equity wird damit auch zukünftig eine attraktive Anlageklasse bleiben.
  • Kryptowährungen sind sowohl ökonomisch als auch ökologisch sinnfrei. Mit einem jährlichen Stromverbrauch Schwedens werden 3,5 Transaktionen pro Sekunde ermöglicht. Bei vernachlässigbarem Energieverbrauch schaffen Kreditkarten dagegen zigtausende Umsätze. Die Wertaufbewahrungsfunktion wird durch die Inflationierung der mittlerweile unzähligen Kryptowährungen nicht erfüllt. Das Verhalten von Elon Musk erinnert stark an die Versuche der Brüder Hunt, die ab Ende der 1970er Jahre den Silbermarkt beherrschen wollten, am Ende aber eine große Pleite hinlegten. Ein ähnliches Ergebnis ist für Kryptowährungen zu erwarten.

Plateau

  • Das Inflationsrisiko bleibt sehr hoch. Es resultiert aus der durch die Coronapandemie nochmals erhöhten Staatsverschuldung, der sinkenden Anzahl an Werktätigen, einer deformierten Demographie, Lohnsteigerungen, abnehmender Globalisierung und niedrigem Zinsniveau bei steigender Abhängigkeit der Zentralbanken.
  • Schwankungsarme Anlageformen wie festverzinsliche Investments sind zu meiden und Substanzwerte wie Aktien, Private Equity, (Wohn-)Immobilien und Gold zu suchen.
  • Aktien verloren historisch dann in einem inflationären Umfeld, wenn die Inflation aktiv bekämpft wurde. Ansonsten sollten Unternehmen in einem Inflationsumfeld ihre Gewinne ausweiten können und damit Anleger besser durch eine Periode der Kaufkraftentwertung führen als Rentenanlagen.
  • In der Vergangenheit waren Rentabilitätserwägungen von Staatsausgaben von sekundärer Bedeutung. Folglich haben mehr Staatsausgaben im Ergebnis die     Verschuldung erhöht und damit die Inflation angeheizt (bspw. Deutsche Wiedervereinigung). Falls die Politik die vorhandenen finanziellen Spielräume sinnvoll und rentabel nutzt und am Ende die Schulden durch daraus generierte „Mehrsteuern“ zurückgezahlt werden sollten, könnten die Staaten mit niedrigen Zinsen aus der Verschuldungsproblematik herauswachsen. Sollte dies eintreten, müsste der Ausblick auf die Kapitalmärkte revidiert werden.

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Über den Autor

Reinhard Panse

Episode #6: Der Ausblick mit Reinhard PanseEpisode #6: Der Ausblick mit Reinhard Panse

Reinhard Panse ist Chief Investment Officer und Mitgründer der FINVIA Family Office GmbH. Bis Februar 2020 war Reinhard Panse Mitglied der Geschäftsführung und Chief Investment Officer für die im Eigentum der Familie Harald Quandt stehende HQ Trust GmbH. Von 2004 bis zum Eintritt in die HQ Trust GmbH im Jahre 2011 war Reinhard Panse Chief Investment Officer des in der UBS Deutschland AG geschaffenenGeschäftsbereichs UBS Sauerborn. Ab 2001 war Reinhard Panse Mitglied des Vorstands der Sauerborn Trust AG bzw. der Rechtsvorgänger. Er verantwortete die Investmentstrategie und gestaltete federführend die ganzheitliche Vermögensbetreuung und -verwaltung großer Privatvermögen. Begonnen hat Reinhard Panse mit der Übernahme von Kapitalmarkt- und Kundenbetreuungstätigkeiten bei der Feri GmbH im Jahre 1989, nachdem er eine eigene Vermögensverwaltung als Geschäftsführer gegründet und geführt hatte.

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