Wer dieser Tage auf die Welt schaut, sieht ein Bild der Eskalation: Kriege in Europa, dem Nahen Osten und Asien, steigende Rüstungsausgaben, eine zunehmend nervöse Weltlage und ein Amerika im inneren Streit. Während geopolitische Spannungen die Schlagzeilen dominieren, scheint ein entscheidendes Risiko an den Kapitalmärkten übersehen zu werden: die Rückkehr strukturell höherer Inflation.

In modernen Industriegesellschaften sind Preisschübe selten die Folge von Missernten oder Wirtschaftskrisen. Viel häufiger waren es Kriege, politische Fehlsteuerung oder auch globale Lieferkettenstörungen, die eine Teuerungswelle auslösten. Die jüngsten Entwicklungen in den USA liefern ein Beispiel dafür, wie wirtschaftspolitische Maßnahmen das Risiko wachsender Teuerung verschärfen können (und von Anlegern doch erstaunlich gelassen hingenommen werden).

Donald Trump hat zuletzt erneut massive Staatsausgaben angekündigt – über drei Billionen Dollar zusätzlich – bei gleichzeitiger Forderung nach niedrigen Zinsen und einem schwächeren Dollar. Dass dies die Inflation eher anheizen als senken dürfte, liegt auf der Hand. Und doch zeigen sich die Märkte gelassen. Ein Déjà-vu?

Schon nach dem Zweiten Weltkrieg verließen sich Anleger auf die Rückzahlung von Staatsanleihen, dabei blendeten sie die extreme Staatsverschuldung aus. Die Folge: ein Jahrzehnt schleichender Entwertung, in dem Zinserträge die realen Kaufkraftverluste nicht annähernd ausgleichen konnten. In Großbritannien etwa fiel der reale Wert einer Staatsanleihe von 1955 bis 1975 trotz aller Zinszahlungen um mehr als 60 Prozent.

Ein Blick in die 1970er Jahre zeigt, wohin ein solcher Vertrauensverlust führen kann – nämlich zu dauerhaft erhöhten Inflationserwartungen. Damals stiegen die Zinsen auf über 15 Prozent, weil Anleger zunehmend glaubten, dass die Teuerung nicht mehr kontrollierbar sei. Erst als die Schuldenquote durch das Zusammenspiel von Inflation und Wachstum deutlich gesunken war, konnten Regierungen mit hohen Realzinsen gegensteuern – und so die Inflationsmentalität durchbrechen. Heute ist die Ausgangslage eine andere: Die Schuldenquote in den USA ist weit höher, und die politische Bereitschaft zur Zinserhöhung dürfte deutlich geringer sein.

Auch bei den Wechselkursen zeigt sich ein bekanntes Muster: Länder mit solider Haushaltsführung (wie die Schweiz) konnten über die Jahre stabile oder sogar aufwertende Währungen vorweisen. Staaten mit anhaltender Verschuldung und hoher Inflation sahen ihre Währungen oft deutlich an Wert verlieren. Der US-Dollar wirkte zuletzt stabil, weil viel ausländisches Kapital in die USA floss. Sollte sich der Kapitalfluss umkehren, was angesichts der schwachen Haushaltslage und der Inflation durchaus möglich ist, dürfte der Wechselkurs fallen – mit entsprechenden Folgen für die Kaufkraft und die Renditen internationaler Investoren.

Immobilien hingegen konnten in nahezu allen untersuchten Ländern seit 1960 reale Erträge erzielen. Ein Grund dafür sind regelmäßige Mieteinnahmen, die oft mit der Inflation steigen. Besonders in Inflationsphasen erwiesen sich Wohnimmobilien als belastbare Anlageform, mit überdurchschnittlichen Ergebnissen unter anderem in Deutschland, Frankreich oder Japan. Auch Aktien boten über lange Zeiträume gute Ertragschancen, schnitten aber bei hoher Inflation meist schlechter ab als Immobilien. Gold erzielte über lange Zeiträume ebenfalls positive reale Erträge, vor allem dann, wenn das Vertrauen in die Zahlungsfähigkeit von Staaten ins Wanken geriet. Angesichts der aktuellen Entwicklungen könnte Gold als Schutz vor solchen Risiken wieder an Bedeutung gewinnen.

‍Zum Kapitalmarktausblick